2017年3月30日康臣药业（01681HK）发布了2016年全年业绩公告，截至2016年12月31日，实现营业收入12.23亿元（人民币，下同）较2015年大幅增长47.2%；实现净利润3.08亿元，较2015年增长23.2%；每股基本及摊薄盈利0.32元，较2015年增加28%，董事会建议派末期息每股0.05港元。

　　>>>>一、肾病科龙头药企

　　康臣药业集团（1681HK）创立于1997年，原为第一军医大学南方科研药厂，主要从事现代中成药及医用成像对比剂研发、制造及销售，产销药物主要用于影像诊断和治疗肾病、皮肤病、骨科、肝胆消化等疾病，现有154个品种，包括67个中药品种，87个西药品种，根据2017年国家人社部公布的新版医保目录，集团共89个品种列入目录，其中含甲类品种48个，乙类品种41个。另外，尿毒清颗粒、湿毒清胶囊、正骨水、鸡骨草胶囊等13个品种名列国家中药保护品种目录，其中正骨水入选《中国地理标志产品大典》。

　　公司主营业务为药品制造与销售，按领域分为个三个板块：肾病药物、医用成像对比剂以及其它药物。

　　2016年公司主营业务收入12.23亿元，按产品分类，肾病药物仍为公司增长主要引擎，肾病药物的销售收入于2016年达到7.34亿元，同比2015年销售额6.45亿增长13.8%。主营产品尿毒清颗粒是国家二级中药保护品种，1998年推出，主要用于治疗第三、四阶段的慢性肾脏病和肾性贫血，是国内首个治疗慢性肾功能衰竭的现代中成药，也是国内肾病口服现代中成药的主要品种，2016年尿毒清颗粒销售占肾病药物的销售收入的90%以上，在市场份额上，目前仍维持肾病口服现代中成药的市场领先地位。

　　2016年公司定位尿毒清颗粒的市场深度开发战略得以贯彻实施，主要措施是学术推广、持续教育的不断推进以及销售渠道下沉，产品向二级以及二级以下医疗机构（包括社区医院）实现广覆盖。

　　2017年国家人社部公布的新版医保目录里，将尿毒清颗粒从乙类转入甲类，实现医保100%报销，可100%覆盖全国各级医疗机构。 可以预见，尿毒清颗粒的市场份额仍将有很大的上升空间。

　　第二个主要业务板块：医用成像对比剂，主要产品为钆喷酸葡胺注射液。康臣药业是国内首家取得核磁共振医用成像对比剂的新药证，书及生产批文的制药公司，钆喷酸葡胺注射液是国内主要核磁共振对比剂产品，2015年销售额1.21亿人民币，2016年公司将其定位为细分市场龙头战略，以保持业务的继续增长，2016年实现销售1.25亿元人民币，同比2015年增长2.9%，在医用成像对比剂市场里保持前三的地位，占约22%的市场份额。2017年随着碘帕醇的新上市，公司产品将进一步全面实现布局医用成像对比剂细分市场，为公司该板块的业务注入新的增长点。

　　值得一提的是，除肾病和医用成像对比剂板块，公司的其它潜力板块如妇儿系列、消化系列等也得到快速拓展，2016年潜力产品星光乍现，其中右旋糖酐铁口服液销售收入实现7,188万元，同比增长36.4%，2017年销售有望过亿。

　　最后一个业务板块是康臣药业剩余品种加上并购后的广西玉林制药并表产品。占据前三甲的产品是：湿毒清胶囊（2016年销售约2亿元，增长率56%，玉林）、正骨水（2016年销售1.3亿元，增长率79%，玉林）。

　　>>>>二、并购百年老字号玉林制药助力发展

　　2015年8月，康臣药业宣布斥资2.55 亿人民币（约等于3.2 亿港币）收购广西玉林制药15%股权。此笔交易通过广西产权交易所，以公开挂牌转让国有股权的形式完成，对应玉林制药2014年约40倍的PE。2015年11月康臣药业进一步收购玉林制药15.42%的股权，总代价1.8719亿人民币，9月的第一次收购是公开招标，竞标对手较多，因此估值相对较高。但是，后续收购价格逐步下降。

　　截至2015年底，康臣药业共计收购广西玉林制药45.27%股权，2016年康臣药业继续收购剩余股权，2016年7月，康臣药业共计持有玉林制药54.63%的股权，开始并表，接下来又进行下一步的股权收购与增资，截至2016年12月31日，康臣药业共计持有玉林制药72.62%的股权。

　　广西玉林制药是中国中药制药50强企业，是国家商务部首批认定的“中华老字号”企业之一。根据康臣药业的公告，玉林制药现有70多个品种，其中30多个品种列入国家非处方药目录、医保目录和新农合用药目录;有10多个产品出口，远销30多个国家和地区。湿毒清胶囊作为玉林制药旗下销量最大的产品之一。该产品为公司独家中成药，用于治疗皮肤干痒，已被列为国家保护品种，每日治疗花费在4.5 —6 元人民币之间。玉林制药拥有充足的生产能力，且债务负担较少。广西玉林制药旗下还拥有正骨水等知名的骨科常用药，所有药品均主要在广东、广西以及海外地区销售。但根据公开披露的信息，公司的净利润率只有10%左右，远低于行业平均水平。

　　在康臣药业的帮助下，公司转变体制，不断改善管理水平，强化内部管理，细化成本控制，2016年广西玉林制药实现了含税销售5.7亿元人民币，同比2015年增长30%，经营利润也取得了玉林制药史上最令人满意的增长率。由于2016广西玉林制药的并表以及经营改善因素，康臣药业其它类药物板块销售较去年大幅增长464.4%（注：并表部分仅为玉林制药2016年7月19日-2016年12月31日业绩），玉林制药并表贡献的营收是2.77亿人民币，毛利贡献是1.62亿，净利润贡献是4043万元。

　　康臣药业的产品主要集中于肾脏疾病科室，玉林制药的产品则丰富了公司在原销售的产品组合，同时向更多的科室和非处方药（OTC）终端渗透。并购交易将为康臣和玉林制药带来更多的协同效应。经过近一年半的整合，玉林制药在企业管理和渠道推广上逐步改善。因为产品结构进一步多元化，融入OTC药原因，康臣药业整体产品的净利润率降低5个百分点，但净利润总体增长23.2%，每股净利润增长28%。

　　>>>> 三、积极改善融资渠道，保持充沛现金流

　　根据公司公告，2017年2月6日，公司收购First Kind出售1.46亿股股份，总代价5.61亿港元，相当于每股回购价格为3.837港元，另外还将向回购后的全体股东派特别股息0.1元/股，合计0.82亿港币，如若两者实施，上市公司共计需要花费6.42亿港币。公司管理层认为，这是针对弘毅退出一个较合理的方案，因为管理层认为公司价值低估，此举有利于股东权益最大化。

　　2017年3月17日，康臣药业公告公司与法国巴黎银行(即法国巴黎证券(亚洲)有限公司母公司)透过其香港分行订立一份贷款承诺函，据此，贷款人向公司授出一笔为期3年最高金额达5.6亿港元贷款，期限由签署正式贷款文件日期起计。根据管理层介绍，这笔贷款融资成本极低，约年息3.5%，在美元进入加息通道的大背景下，适当的低息负债有利于公司长远发展。

　　值得留意的是公司2016年报表中提及经营性净现金流较2015年取得144%的增长，说明公司产品销售强劲，在医药行业现金流整体下滑的趋势中取得不错成绩，相信公司积极开拓融资渠道以后能够保持充沛现金流。

　　>>>> 四、针对优势渠道积极研发

　　2016年公司完成尿毒清颗粒医学循证医学研究，该研究项目由中国工程院陈香美院士领衔，以中国人民解放军总医院为组长研究单位，全国22家三甲医院共同参与，聘请专业CRO机构监察，北京大学临床研究所作为第三方统计分析研究数据，自2012年启动，历时3年多。试验数据统计结果显示，经过24周的治疗以后，尿毒清颗粒组的肾小球滤过率（eGFR注：eGFR是反映肾功能损害程度的最佳指标，eGFR的下降速度越快，说明肾脏疾病恶化的速度越快。）下降0.63%，安慰剂对照组eGFR则下降7.37%，充分证明尿毒清颗粒能够有效延缓慢性肾病的进展。

　　另外，公司在研产品共9个：碘帕醇注射液（有望于2017年上市）、碳酸镧（预计2018年上市）、益肾化湿颗粒（预计2020年上市）、碘镁普尔（预计2018年上市）、正骨术水凝胶巴布剂（预计2018年上市）、湿毒清外用乳膏剂（预计2019年上市）等。

　　公司未来将利用肾病科的优势渠道，用益肾化湿颗粒+尿毒清颗粒+糖尿病肾病新品+治疗高磷血症新品覆盖慢性肾病全疗程，整合补肾填精口服液、金刚丸、蛤蚧大补丸、蛤蚧补肾胶囊等补益类产品协调发展，做大做强肾科市场。

　　>>>> 五、结语

　　康臣药业目前股价4.65.港元（2017年4月3日收盘价）仅对应约13.18倍市盈率（按照人民币兑港币1.128即时汇率计算），市值45.30 亿。根据2016年玉林制药对康臣药业的利润贡献推断，预计2017年玉林制药将带来不少于8000万人民币的净利润，同时，考虑康臣药业核心产品稳定增速和明星产品的多点爆发，那么目前康臣的估值，对应不到10倍的2017年预期市盈率，相比行业平均水平折让20%以上，这样看来，康臣药业绝对是一只值得期待的股票。