今年以来，利率震荡下行，但波动性明显降低，以债券基金为代表的固收类产品业绩稳定性有所提高。以10年国债利率为例，今年以来振幅为48BP，较2018-2020年的均值降低20BP；日度标准差为0.17，亦较2018-2020年均值降低0.02。

　　究其原因，主要是货币政策操作思路的变化。今年以来宏观调控强调跨周期调节，与以往的逆周期调节相比，更强调前瞻性但力度较为温和。体现在货币政策上，一是重结构而轻总量：11月之前，面对经济的下行压力，央行并未连续降准，更多通过MLF、再贷款等工具投放流动性，也未有降息动作；二是精细化操作以维稳资金面：今年以来资金利率中枢始终维持在政策利率附近，资金利率的波动性也有所下降，以R007为例，今年以来日度标准差为0.35，较过去3年均值下降0.07。

　　此外，货币政策更注重预期管理，央行多次强调公开市场操作“看价不看量”，并在市场预期不稳时通过新闻发布会、官媒等渠道传递维持货币政策稳定的信号。货币政策预期稳定性上升，自然带来债市波动性的下降。

　　展望2022年，利率波动性上升空间或有限，债市低波动特征或难有明显变化。2021年12月召开的中央经济工作会议将政策重心转为稳增长，随着地产纠偏、财政发力，经济失速风险下降，利率向下的空间有所缩窄；但地产调控难以根本逆转，经济也缺乏明显复苏的基础，大概率是探底后小幅回升的走势，制约了利率上行的空间。

　　明年一季度，宽货币必要性增强，不排除央行继续降准甚至下调政策利率，但宽信用效果也可能逐渐显现，经济企稳预期升温，利率走势取决于宽货币和宽信用的博弈；二季度以后，市场会更关注经济基本面走势，若经济企稳上行，利率上行压力加大，但经济大概率弱复苏，很难进入过热状态，利率预计延续窄幅波动的格局。

　　利率绝对水位不高，若波动性难提升，债基操作难度亦将加大。唯有加强研究，综合运用多种策略才是破局之道。对于传统的久期策略，在债券投资中重要性提高但操作难度亦会加大；伴随利率整体波动性下降的同时，资金利率波动性也在下降，如果预判央行大幅收紧货币政策可能性不大，则杠杆策略仍是可选之道；此外，债市结构性机会的把握也更为关键，可以结合利率估值、曲线结构、供需等因素进行挖掘。

　　笔者所在的富国基金固定收益团队注重策略研究，组建了人员齐备的策略研究团队，深耕大类资产配置、宏观、信用、流动性等研究方向，对利率短中长期走势进行研判，并据此制定投资策略。旗下债券基金产品过往取得了较好的业绩表现，未来将继续深入研究，力争为投资者获取更好的投资回报。(CIS)

　　(本文作者为富国金融债、富国中证10年期国债ETF等基金基金经理朱征星；以上内容及观点仅供参考，不代表基金未来运作配置；文中数据来源于wind，时间截至2021年12月24日。)