来源：中国基金报

　　以“基金投资专家”知名的公募FOF，也会直接投资个股作为权益类配置资产。不过，在今年A股宽幅震荡、结构性行情突出的市场中，公募FOF平均持股仓位已连续三个季度下台阶，并创下近一年最低持股占比。

　　多位业内人士表示，在今年股票投资难度加大、相对较低风险的“固收+”FOF密集发行等影响因素下，都可能导致公募FOF持股比例下降。但公募FOF直投股票是一把“双刃剑”，会弱化FOF双重投资分散效果，基金经理需要考虑基金长期收益和波动率之间的平衡。

　　公募FOF平均持股比例4.4%

　　数据显示，截至2021年三季度末，公募FOF产品持股总市值为65.86亿元，平均占公募FOF基金资产净值比为4.36%，比2020年末持股比例下降近2个百分点，创下近一年持股比例的新低。

　　谈及公募FOF产品近一年持股比例不断下降趋势，民生加银基金副总经理于善辉表示，一方面，可能是今年低风险“固收+”FOF相对更容易做大规模，基金管理人对该类新基金发行热情也较高；另一方面，今年权益市场的风格相较去年发生了较大变化，中小市值标的表现占优，而在众多中小市值公司中进行挖掘需要较高的研究广度。

　　“FOF基金经理在进行资产配置和基金经理跟踪的同时，很难分配大量精力去进行中小股票的挖掘，所以，更理性的选择是降低直接持股比例，转而配置擅长中小市值投资的基金经理。”于善辉称。

　　Wind数据显示，截至2021年三季度末，低风险FOF占比约为60%，而去年年底这一占比只有50%左右。

　　“低风险FOF占比的提升，会在一定程度上降低FOF总体的持股比例。”于善辉对此解读。

　　德邦基金FOF投资经理孙博巍则认为，虽然公募FOF产品近一年持股比例不断下降，但仍处于正常的上下浮动范围。

　　而从公募FOF合同看，个股的投资比例与权益类基金比例合计不得超过合同约定上限，如何在公募FOF中平衡这两类资产占比，就成为基金经理做好大类资产配置的重要考虑。

　　在北京一位公募FOF基金经理看来，公募FOF直投股票主要有以下情况：一是为基金打新配置基础市值，可以获得增厚收益；二是如果公募机构投研能力较强，可以挖掘出具有较高业绩确定性和核心竞争力的股票，形成对行业ETF的替代；第三，部分FOF基金经理选股能力突出，也可能在资产配置中选股优于选基。

　　于善辉也认为，一是个股可以作为打新底仓，对于中小规模FOF来说，打新收益的增厚比较可观；二是如果基金经理对某一板块或风格比较看好，又找不到相应的基金，也可以配置股票；三是大多数FOF本质上还是开放型基金，如果子基金均为场外基金，变现效率很难及时满足投资者的赎回需求，配置一定比例的股票可以提高产品的流动性水平。

　　直投股票是把“双刃剑”

　　需做好收益与波动的平衡

　　多位业内人士认为，由于直接投资个股，比投资基金的分散程度偏弱，直投股票的公募FOF产品业绩弹性也会更大，基金经理需要在收益弹性和净值波动率之间做好平衡。

　　从投资业绩看，截至11月23日，今年以来持有个股占比超10%的公募FOF，平均投资业绩为5.08%，比市场平均水平低0.37个百分点。而在2020年度，持股比例在10%以上的公募FOF，平均回报为24.52%，比全市场平均获得7BP的超额收益。

　　谈及持股对公募FOF业绩的影响，上述北京公募FOF基金经理分析，从投资业绩看，今年持股占比较高的公募FOF平均收益略低于行业水平，可能是因为今年个股波动偏大，投资的难度增加，对基金净值的正贡献下降。而在去年全年，A股处于多个主流板块普涨的行情，持股比分散投资的基金会有更为突出的表现。

　　于善辉则坦言，上述的业绩差异其实并不大，探寻背后的原因，可能与市场风格发生切换有关，因为大范围挖掘中小市值标的并不是FOF基金经理的特长。另外，业绩本身是多方面因素综合作用的结果，仅考虑持股方面因素，并不能解释业绩的微小差异。

　　在他看来，直接投资个股对公募FOF业绩的影响，相较于对子基金进行穿透后的股票比例，公募FOF直接持股的分散程度相对更低一些，这样会提高产品的业绩弹性，也会增加产品的业绩波动。

　　孙博巍也称，“直接投资个股是一把‘双刃剑’，很难确保只发挥正效果，规避负效果。市场是检验真理的唯一标准，个股做的不好的FOF基金经理自然会减少头寸，不然业绩难以向投资人交代。如果做的好，增强效果明显，则应该鼓励他们做出风格。”