中国证券报记者 李惠敏 见习记者 葛瑶

　　此前业绩亮眼的量化私募，近期集体“走背字”。从6月末开始的“封盘潮”，逐渐蔓延至全行业。就在上周，近千亿规模的头部量化私募幻方量化在封盘后又发布了免赎回费的公告，称市场环境发生了变化，公司打算阶段性缩减管理规模。

　　“封盘潮”的背后是量化私募已持续了一段时间的超额收益出现回撤，甚至包括于9月下旬新成立的部分量化产品，最新净值也已不足0.9元。目前来看，从现有A股市场交易品种等情况而言，量化私募规模膨胀正在显著影响业绩。规模越大，管理难度越大，这一推论不断被现实验证。

　　“封盘潮”不停歇

　　11月25日，幻方量化发布公告称，为维护投资者利益，免除所有已发行人民币基金的赎回费用。幻方相关人士表示，市场环境发生变化，未来量化策略或将面对较为复杂的市场环境，打算阶段性缩减管理规模，同时也降低投资者调整基金配置的成本。而就在免赎回费公告发出的10天前，幻方宣布全系列封盘。

　　事实上，自6月末以来，市场上就频频传来重量级量化私募“封盘谢客”的消息。11月23日，规模即将突破百亿元的念空数据科技决定对中证500指数增强产品线进行阶段性封盘，其他产品线不受影响。国内量化巨头之一灵均投资宣布，自11月1日起暂停中证500指数增强策略产品的募集。9月7日，天演资本也阶段性停止募集工作，并在公告中称：“近期公司已积极通过各类市场手段一直管理规模增速，但仍认为增速过快。为保证存续投资者的长期利益……公司决定阶段性停止募集工作。”年初刚晋升为百亿级私募的进化论资产选择于9月3日主动按下“暂停键”。公司表示，今年内不再新发行量化产品，目前存续的量化产品将采取部分暂停募集，部分限额的方式进行管理。6月21日，量化私募机构白鹭资管宣布CTA系列产品暂停募集，其在公告中表示：“随着公司管理规模逐步扩大，基于保障投资者利益的考虑及公司于多策略领域持续深耕的战略规划……暂时停止接受CTA单策略系列产品的新增资金。”

　　在各家的封盘公告中，“规模增长过快”这一原因被频繁提及。虽然具体机构的规模数据无法考证，但从整体来看，量化私募基金在2021年确实刷新了行业最快规模增长纪录。

　　据中信证券研究部估算，截至2021年二季度末，国内量化类证券私募基金行业管理资产总规模10340亿元，正式迈过“万亿”关口。在2020年年末，数据统计，量化/对冲策略基金（含FOF）规模合计仅为6999.87亿元。也就是说，仅2021年上半年，国内量化私募规模就增长约43%。

　　某大型量化私募总经理表示，随着房地产市场降温，近两年国内个人投资者的资产配置向二级市场大量转移，而量化股票和CTA策略今年在国内各类策略中表现出很强的竞争力。

　　“随着业内竞争对手规模扩容，也意味着行业‘卷’起来了。之前，某头部量化私募规模突破千亿，把行业的想象空间打开了。以前没人能想到量化私募规模达到1000亿元，即使是量化自身可能也没想到。大家没见过上限在哪里，最高容量又在哪里。”该总经理坦言。

　　资深量化人士李明（化名）对中国证券报记者表示，虽然量化策略有较大容量，但过去规模增长较慢。近年来，更多的投资者认识到量化的策略优势和业绩水平，并且市场流动性持续走高，因此量化私募的规模增长较快。但未来A股流动性存在起伏，且市场对于量化产品更多关注的还是过往业绩，对于策略和团队对量化私募竞争力的理解并不充分，因此量化机构对规模募集都有一定的保留，证据之一就是各家都在业绩还不错的时候，频繁封盘谢客。

　　规模已成业绩“杀手”

　　经历了规模狂奔之后，各大量化私募纷纷急踩刹车。值得注意的是，在“封盘潮”的同期，9月以来，量化市场出现了普遍的业绩回撤。实际上，规模狂奔、封盘潮、大回撤三者背后的逻辑链条紧密相连。

　　根据某量化私募提供的数据，8月27日至11月初，同业超额收益平均回撤-4.23%，同业累计超额收益最大回撤-6.67%；11月中旬，同业超额收益平均回撤-1.82%，同业累计超额收益最大回撤-3.66%。更有甚者，中国证券报记者了解到，某知名量化机构于今年9月中下旬发售的新量化产品，最新净值不足0.9元，而这还是有一定场外期权对冲在其中的产品。一位渠道人士透露：“客户都疯了，人仰马翻的，大家资金都在里面。”

　　李明表示，9月中的集体回撤是市场出现短期风格的急剧变化导致的。这在历史上每年都会发生，不可避免。这种情况也是在量化模型的预期之中。而11月初的回撤背后是资金面带来的短期脉冲影响。

　　另一位量化人士王华（化名）进一步补充说，市场风格切换带来的集体回撤背后，或说明许多量化私募都在使用风格暴露的打法。“市场风格一旦变化，风格暴露的机构会面临较大的回撤风险，但是使用纯超额收益的量化策略的机构业绩表现实际上不会受太大影响。”

　　风格暴露的优缺点十分明显，如果押对市场风格，则业绩飞速上涨；一旦猜错风格，产品净值便会面临大幅回撤。

　　“管理规模较大的机构往往会选择风格暴露。从其过往经验来看，任何量化策略容量都有其上限，量化私募的管理规模越大，管理难度越高。而一旦纯超额收益的策略无法覆盖全部份额，量化私募管理人为弥补收益普遍会选择被动的风格暴露。”王华进一步表示，纯超额收益的量化策略需要不断提升研发能力，成本代价很高。但风格暴露的成本较低，在合适的市场风格下，业绩表现十分突出。

　　“站在投资者的立场而言，往往选择阶段性业绩最猛的机构，难以分辨其中风险。长此以往，机构们都会选择风格暴露的打法，脚踏实地做超额收益策略的量化机构会越来越少，也就是所谓的‘劣币驱逐良币’。”

　　一边是规模的迅速增长，一边是量化策略的容量上限。许多机构为了弥补收益，选择风格暴露，从而在9月份市场风格切换中丢盔卸甲。与此同时，一批机构在规模火热时紧急刹车，维护策略的持续迭代能力。

　　实际上，规模与业绩的矛盾一直以来都是量化私募领域关注的焦点。黑翼资产合伙人邹倚天就曾透露，去年黑翼资产就控制短周期CTA规模，主要是出于策略容量上限的考虑，因为短周期交易频率比较快，对应的策略容量比较有限。在他看来，管理规模是收益的“杀手”，为了保障投资者收益，需要暂时封盘。但是，动态规模和行情表现有一定关系，若行情转向，就会有更多资金涌进来。因此，需要观察各类数据动态来调整资金容量。

　　“所以出于持有人的利益考量，同时也为了管理人的可持续发展，量化私募应该主动控制规模。”王华总结说。

　　增强研发能力 构筑良性业态

　　从上半年因超额收益火到“出圈”，到下半年的集体刹车、遭遇回撤，量化私募在今年经历了太多。年底行业的“降温”，给了量化私募管理人一个思考何去何从的机会。

　　在9月的回撤中，幸免的机构屈指可数。其中一家并未出现回撤的机构告诉中国证券报记者：“首先在交易方面，我们下了很多功夫，短周期预测十分有优势，纯超额能力较强。其次，我们规模现在没有这么大，在接近一百亿元的时候会封盘，对策略进行复盘。”他认为，量化私募管理人不应“赌风格”，而是向投资者提供稳定的超额收益。

　　李明也强调，量化策略需要快速迭代，才能适应当前的环境；从维护投资人利益出发，慎重对待风格变化。“这需要平衡效率与效果，每一家机构的选择各有不同。”

　　他认为，在策略上，好的量化管理人应该通过人才、投研、IT这三大块的持续大量投入，保持策略的持续迭代能力。在持仓上，通过持仓极度分散来控制风险，并通过客户长期持有，平滑阶段性市场风格对收益的影响。

　　“与海外市场相比，我国的量化私募还处在发展阶段。去年开始无论私募还是公募，资管机构规模都有了较大的增长，整个资管包括量化在交易占比的提升，是正常现象。”

　　国内量化行业自2011年起步至今刚满十年，相较于美国量化行业40多年的发展，该行业还处于快速发展的红利期。“规模方面，量化私募基金数量和管理规模大幅增长，内因是头部量化私募经过至少3-4年以上的团队建设和业绩积累，证明了具备较为稳定的阿尔法能力，很多基金销售机构对于销售量化类基金也更有信心，能理解量化投资的原理和优劣势。”李明表示。

　　未来量化行业的发展空间到底如何？在业内人士看来，短期提升空间不大。

　　王华告诉中国证券报记者，目前美股市场中，量化交易占比在70%-80%，A股市场的量化交易占比在15%左右。“从这个角度来看，至少还有数倍左右的成长空间。而我国量化私募从2019年才开始大发展，无论是从管理人还是投资人都在逐渐走向成熟的过程中。如果发展速度快的话，三到四年后，我国的量化私募交易生态会更加完善。”

　　“短期看，量化私募在A股市场成交占比提升的空间已经不大。但未来随着国内金融数据、市场交易品种以及A股市场不断向好，量化私募在国内金融市场尚有较大发展空间。”李明说。