来源：财联社 作者：罗祎辰

　　10月20日晚间，钱江生化(600796.SH)就有关收购环保资产的问询函进行回复，焦点在于收购标的高估值合理性和未来盈利前景。

　　本次收购实质是钱江生化控股股东筹划将旗下环保资产注入上市公司，共涉及4家公司股权，其中3家业务均集中在海宁市，长远发展或有赖经营区域扩张。

　　对于标的未来经营地域能否拓展，财联社记者联系到公司相关负责人，其回应以公开材料为准。从公司对标的未来三年营收预测的阐述中，记者并未发现有关区域拓展内容，预测仍基于现有海宁市业务。

　　“余粮”不足坚持高溢价收购

　　据公告，本次交易分为两部分：1、海宁水务认购钱江生化约3.56亿元定增；2、钱江生化作价21.03亿元，以股份发行方式收购海宁水务和云南水务旗下4家公司股权。

　　值得注意的是，海宁水务(全名：海宁市水务投资集团有限公司 )和钱江生化均为海宁市国资办旗下产业，换言之，本次收购实质为，海宁国资办寻求旗下环保资产集中上市。

　　在本轮规模为21.03亿元的交易中，钱江生化以为4.43 元/股价格共计发行约4.75亿股。值得注意的是，该价格为今年1月交易首次公布时确定，到10月20日收盘，钱江生化股价已涨至5.94元/股，前述发行股份对应价值为28.20亿元，增值率约34%，其中，海宁水务增值4.52亿元，云南水务增值2.65亿元，后者实控人为云南国资。

　　2021年半年报显示，钱江生化货币资金(含交易性金融资产)仅有1.93亿元。在此背景下，上市公司虽选择以股份发行方式完成收购，但依然以补充流动资金为由，同时推进3.56亿元定增并获得海宁水务全额认购，发行价格为3.94 元/股。

　　环保标的业绩前景存疑

　　与高溢价收购相对应，收购标的业绩前景存疑。据悉，本次交易共涉及海云环保、首创水务、实康水务和绿动海云共4家公司，其中，仅海云环保业务范围较广，在多地都有布局，剩余3家公司业务均集中在海宁市，其商业亮点在于存在特许经营的壁垒，有稳定的客户合同。

　　梳理4家标的公司估值和增值率，海云环保100%股权作价15.86亿元，金额占比最高，增值率25.82% ，绿动海云40%股权作价2.83亿元，增值率最高，为73.57%。

　　交易预案显示，海云环保从事环保工程、固废处置、污水处理、供水等综合环保业务，近三年业绩稳定，主营业务毛利率维持在25%上下。但从审计报告看，公司存在应收账款和流动负债大幅攀升的情况。2019-2020年，公司合并口径下的营收和净利润同比分别提升28.72%和21.44%，同期，公司应收账款和流动负债同比分别攀升了74.34%和36.98%。

　　作为本次收购增值率最高的绿动海云，为2018年由绿色动力(601330.SH)和海宁水务共同出资设立，前者因负债百亿仍募资扩张受到市场关注。在业绩方面，绿动海云2020年实现营收1.21亿元，净利润5628.82万元。同期，公司应付账款1.26亿元，其中绝大部分为工程设备欠款，债权人中也包括海宁水务集团和绿色动力。

　　回溯过往，钱江生化的核心业务生物农药表现不佳由来已久，公司在本次转型环保业务之前，也曾于2018年试图收购合肥欣奕华智能机器有限公司控股股权，计划一举转入高端制造领域，但该笔收购在交易所出具《问询函》后最终于当年10月宣布终止。